全球最大化工廠杜邦宣布合併案,但為何消息傳出後,股價卻大跌?

撰文者畢德歐夫
現職為外資券商當沖交易室經理,曾管理超過30位交易員。學生時期開始投資股票,20歲開始國內期貨與選擇權的操作,而後延伸至國際外匯、指數、活牛、農產品與美國公債期貨,22歲賺到了第一個百萬。而後進入外商當沖交易室學習,累積交易筆數超過125萬筆。
杜邦
來源:Health Gauge@flickr,CC BY 2.0
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上週美股一連好幾起震撼市場的消息,除了油價持續暴跌,最令投資人矚目的就是「化工業巨獸」要誕生了!

早在上週三(12/9),《華爾街日報》與《金融時報》都報導,杜邦(股票代號:DD)與陶氏化學(股票代號:DOW)正在洽談業務合併,不過換股細節未定,未來會分拆成三個部門。

當天市場一傳出這樣的消息,股價立刻大漲,市場資金一口氣湧入的結果,讓兩家公司都漲了超過10%。

事隔兩天,杜邦與陶氏化學正式宣布合併,創下化工業史上規模最大併購案。兩間都是歷史相當悠久的企業(杜邦創立於1802年、陶氏化學創立於1897年),之後將會成為市值超越1300億美元(約4.3兆台幣)的化學業巨無霸!(約等於3.3家鴻海這麼大)

換股比例存在套利空間

雙方最初將以全股票交易對等合併為新公司「DowDuPont」,根據最新交易條件,投資人將能以每1股陶氏化學股票換取1股新公司「DowDuPont」股票,每股杜邦股票換取1.282股新公司「DowDuPont」股票。

各位讀者知道為什麼上週五(12/11)杜邦會跌這麼兇嗎?

兩天前大漲10%以上的看好度,才隔兩天就大跌5.5%?如果換成台灣的報紙,應該會用斗大的標題寫著「合併案利多出盡!杜邦與陶氏雙雙大跌」。

事實上問題就出在「換股比例上」存在套利空間!並不是什麼看不看好的緣故。

各位讀者去看一下上週四(12/10)的兩家公司股價,DOW收在54.91,DD收在74.55。上週五換股比例一出來,你就發現不對勁!

每一股的DOW可以換一股的新公司(暫且稱為A),但每一股的DD可以換1.282的A股票。

DOW股價54.91,就等於A的股價。那DD股價只價值54.91x1.282=70.39元

而上週四收盤的DD股價為74.55,這代表什麼?買進DOW,快速賣出等量的DD。你就能快速賺到錢了!消息一出來,市場上的老手、基金經理人、短中線交易員瘋狂賣出手上的杜邦(DD)股票,並買進更多的陶氏化學(DOW)股票。

於是就導致了明明是合併的好事,但杜邦終場大跌5.5%,股價收在70.44。而美股上週五大跌310點,整體的大盤氣氛也不佳,DOW股價目前收在53.37。而過往合併案都會隔半年到一年的時間,所以DD目前還是略高於理論價。(53.37x1.282=68.42。)

但這是正常的,因為作這種套利交易的法人或投資人,如果利潤沒有5%以上是不會作的,一部分合併案要拖到一年甚至更久的話,那資金卡在裡面就划不來。通常會保有3%左右的空間,隨著併購下市的時間越來越近才會作到「完全修正」。

所以讀者現在千萬不要看到70.44的杜邦就急著去放空,想說合理價目前是68.42,這可真是太烏龍了!

現在流行什麼風?答案是:分拆風!

雙方預期經過監管單位與股東點頭後,併購案將於明年下半年完成,之後新公司將透過免稅分拆,分為三個獨立且公開上市的事業體,分別聚焦於農業、特殊化學與大宗化學品領域。

陶氏與杜邦過去兩年來均面臨投資人施壓,要求精簡瘦身、聚焦於成長較快的部門。有關過去化學產業的介紹,讀者可以參考這篇:本益比比台塑低、殖利率比台塑高》3大理由,你一定要知道這檔化工股

這幾年來美國資本市場一直有種聲音,那就是把一家好公司,重新下市,然後分拆賺錢跟不賺錢的部門,把賺錢的部門重新弄上市,一部分股價可以享有更高的本益比,另一部分就是不賺錢的部門也許有別家公司要,賣掉後也可以賺一筆。

之前麥當勞遭受一連串食安醜聞時,一度也面臨這樣的狀況!這派專業投資人,我們稱為「維權投資人」(active investors)!

今年10月,AIG也面臨這樣的問題。

億萬富豪投資人伊康(Carl Icahn)持有「大量」AIG股票。呼籲AIG(美國國際集團)分拆成3家公司,讓「壽險」和「房貸保險部門」成為獨立企業。他表示,如果AIG分拆成3家公司,就能擺脫「具系統重要性金融機構」的身分,免去一些監管法規的束縛。

過去在台灣,最會分拆賺錢的公司,是誰?大家應該都不陌生:大名鼎鼎聯家軍。分拆有很多的黑幕,這邊題外話就先不提!

根據研調機構Dealogic統計,今年來的企業併購交易總額已達到4.35兆美元,超越2007年成為史上最大併購年。

當金融市場資金熱錢太多,併購絕對是一條必然的道路,要不然就是學蘋果實施庫藏股買回股票。

[快速結論]

兩家超過百年歷史的公司合併,產生的火花非常巨大,基於對杜邦與陶氏的過往營運成績,長期來看這或許會是長期投資組合的好股票。各產業大者恆大,美股市場永遠擁有最多的好貨!

本文獲作者授權轉載,原文:世界級化工巨獸誕生--杜邦與陶氏超大合併案,存在套利空間?

延伸閱讀:踩在針板上的麥當勞!歡樂企業形象背後,有一群「野蠻人」整天想著拆了這間公司

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