宸鴻是觸控面板大廠,主要業務是觸控模組研發、生產與銷售,於2010年回台上市。2009年,宸鴻為了蘋果投入玻璃投射式電容觸控技術,當時市場上只有薄膜電阻式觸控廠,對於用手直接在手機螢幕觸控操作,市場並不看好。
但宸鴻仍決定孤注一擲,隨著iPhone 3GS上市熱銷,立刻成為該觸控面板的獨家供應商,上市後曾以每股獲利超過42元,成為每股獲利王。
宸鴻第1階段:成敗都蘋果,隱藏失衡已現
宸鴻的營業額從2008年的129億元,大幅成長,2012年達1,736億元(如表4-6)。
為了追求營收大幅度成長,因應蘋果需求,宸鴻年年砸下數百億元擴廠,幾乎所有產能都是為蘋果打造,從表4-8來看,資產從2008年的85億元大幅成長到2012年的1,290億元。
表4-6中,宸鴻營業收入在2011年是1,433億元,2012年是1,736億元,營收成長率為21%,顯示年成長很高。2011年的EPS為37.21,2012年為44.33,獲利同樣極高,看來榮景一片。

然而,該公司2011年卻宣告發放現金股利0元,股票股利0.5元,明明2010年EPS為23.8元,為何卻做出這樣的宣告,引起我的關注。原來宸鴻聲明因近年會高度成長,需要保留資金支應成長之所需,看來似乎也有道理;不過卻讓我好奇公司的資本支出和資金的規劃,以及在成長與獲利雙高的亮麗表面,是否隱藏可能失衡的潛在問題?
1.從公司基本獲利模式來看
公司2011及2012年每股盈餘很高,但是深入了解其獲利結構,兩年度毛利率約17%,營業淨利是約11%,合併淨利是約8%,以製造業來看,這樣的利潤率其實偏低。
再看研究發展費在2%到3%左右,代表觸控面板技術性不高,附加價值也不高,毛利率才會這麼低。附加價值低的結果就是,一旦失去蘋果的訂單,但又已經投入大量的設備產能,最終只能面臨削價競爭的窘境。
2.從公司長期趨勢來看
表4-7是第1個階段(2008~2012)的損益表,營收成長從2008年129億元成長到1,736億元,營收成長非常高,尤其在2010年與2011年,毛利率本有23%,但最後維持在17%,看起來似乎也很穩定,但其實毛利率是偏低的。
毛利率17%扣除費用約6%到7%,因此營業利益率約11%左右,合併淨利約8%,利潤率低,代表宸鴻之於蘋果的價值只是提供產能而已,很容易被取代。

3.從資產配置結構來看
從表4-8來看,在這段時間,資產從85億元大幅增加到1,290億元,主要是固定資產增加,金額從52億元(85億元×62%)增加到451億元(1,290億元×35%),但是因為資產金額夠大,所以固定資產比重略為降低,不過也占比約3成5之多。

再看2010年固定資產占比43%、2011年是47%,但看宸鴻在2011年轉投資達鴻,因此轉投資與固定資產相加大約50%(固定資產47%+長投4%),也就是在成長過程中,宸鴻的資產一直是固定性占50%,固定資產金額愈高,亦即折舊攤銷等固定成本一直增加,但毛利率卻不高,也未見因轉投資而增加,因此利潤率始終不高,代表企業成本結構與獲利結構的發展走向是矛盾的。
4.從資本支出的資金面來看
那麼,資產從85億元大幅增加到1,290億元,資金又是從何而來?大部分是從借款來的,所以負債比例自2010年開始,高達65%到68%。
表4-9中,在合併淨利中加進折舊攤銷就是EBDA(折舊攤銷前淨利),代表接近現金基礎的本期淨利,營業活動產生的現金流量均為正數,且為EBDA的6成以上,代表宸鴻營業活動現金流量大部分賺的錢都有收回,只是投資活動金額太大,營業活動金額無法支應投資活動的金額。投資活動從2010年116億元、2011年306億元、2012年177億元,主要用作購買設備與長期投資。
