價格並非價值》當手中股票價格下跌，興奮加碼or趕緊出脫？端看你是「哪種人」

摘要

像逛街購物一樣思考投資

結合價格與價值的做法，也有風險存在。時間回到2009年3月，當時標準普爾500指數相較於2007年10月的高點下滑57%。如果我們先前投資1,000美元買進數檔股票，因此會認為這些股票的實質價值只剩下430美元，此時出脫持股並非是不理性的行為。畢竟，僅僅17個月就造成如此龐大的損失，那如果我們繼續持股幾個月的時間呢？

當然，在2009年3月時拋售股票，的確是很糟糕的錯誤決定。這也是為什麼我們必須了解，股票的價值和價格是不同的。投資人的情緒難以控制，有時股市會反應過度，股價不是太低就是太高。在經典著作《智慧型股票投資人》一書中，作者班傑明．葛拉漢（Benjamin Graham）提到了一則患有躁鬱症的市場先生的寓言，這位市場先生就是你的商業夥伴，每天會告訴你所持有的企業股票價值是多少。你可能會接受市場先生的提議，同時依據他提出的報價買進或賣出。但是你不應以市場先生最後的報價，作為你評斷股票價值的唯一決定因素。

不可否認，如果連專業基金經理人都無法決定市場是否過度高估或低估，卻認為一般投資人可以做到，是不切實際的想法。然而，我相信有3種策略可以幫助投資人保持務實的態度，讓他們專注於市場的基本價值。

第1，我們應該像逛街購物一樣地思考投資這件事。當百貨公司促銷時，我們就會衝去購買需要的新牛仔褲。當然，3個月內必定會有更便宜的促銷活動。但是我們依舊很開心現在就能買到，因為價格已經比之前的還要便宜。同樣的思考邏輯不也應該運用在股票市場上嗎？

不過持平而論，這樣的類比也不完全恰當。我們今天在促銷活動上購買的牛仔褲，和昨天價格多出50%的牛仔褲是相同的。相反地，今天的股票之所以比較便宜，是因為投資人害怕企業的基本價值會下跌，原因或許是經濟成長趨緩，導致企業盈餘成長率比原先預期要低。不過，雖然股價可以在1星期內暴跌10%，但是企業的基本價值不可能下跌如此快速。經濟變化的速度也不可能這麼快。

為什麼企業股價的變動速度要比基本價值快？這一切都得歸咎於影響市場日常表現的專業基金經理人、證券分析師、市場策略師，採取短期操作所致。他們會預測未來，但是他們關心的未來或許是12個月之後，因為他們的投資績效好壞是以1年的表現來進行評比，他們的獎酬也是以1年為期限。

至於多數投資人的投資期限會比12個月要長。當市場落入跌勢，周遭充滿恐慌情緒，我們可以合理推論，價格的崩跌反映了大家對於短期經濟前景的擔憂，但無法反映出目前的危機很可能只是暫時的現象，長期的經濟前景依然是樂觀的。換句話說，如果我們在乎的是明年的企業盈餘，那麼推測未來市場會衰退的預期心理，對於股價下跌的影響只占30%。但是，如果我們看的是未來10年，拋售股票的行為就是過度反應，真正合理的回應是買進更多股票，而非脫手。

那麼，讓投資人保持務實態度的第2個策略是什麼？當我們分析股市時，應該要像債券投資人一樣地思考。假設我們買進債券，而且如果殖利率為5%，而非4%的話，一定會更興奮。同樣地，如果投資股市，我們應該要思考，如果投資100英鎊、100歐元或100美元，可以獲得多少盈餘或股息。股息的資訊隨處可見。2018年中，富時100指數整體的年均殖利率約為3.8%，換句話說，每投資100英鎊，就可獲得3.8英鎊的報酬。在美國，標準普爾500指數的殖利率大約為1.8%，也就是說每投資100美元，可獲得1.8美元的報酬。

至於盈餘殖利率並不會定期公布，但很容易推算得出。投資人通常會看企業的本益比，也就是股價除以每股盈餘。如果你要計算盈餘殖利率，只要把分母與分子對調即可，也就是將每股盈餘除以股價。如果富時100指數的本益比為20倍，那麼盈餘殖利率就是5%。要計算出5%，你不需要知道富時100指數的企業每股盈餘。你可以抄捷徑：你只需要將100除以市場的本益比即可，以這則案例來說本益比是20。

如果股價暴跌15%會如何？如果我們只關注股價，就會變得焦躁不安。要避免引發恐慌，我們應該要思考的是市場盈餘和股息殖利率。當價格下跌，每投資100英鎊所獲得的股息和盈餘都會因此提高。如果市場本益比為20，當股價下跌15%，本益比將下滑至17。如果我們將10除以17，就會得出盈餘殖利率為6%，而不是5%。就如同債券投資人在殖利率達到高點時買進債券一樣，這時候我們應該更積極地投資股市，而非退出，因為每投資100英鎊，就能創造6英鎊的企業盈餘，而不是5英鎊。

記住，與傳統債券的利息不同，股息和盈餘並非固定不變。如果經濟成長趨緩，短期內股息以及企業獲利勢必會萎縮，股票估值自然不會太突出。一個解決方法：不要關注過去12個月的財報盈餘，你應該去看過去10年經通膨調整後的盈餘。後者正是所謂的「席勒本益比」公式的分母。席勒本益比的名稱是沿用耶魯大學經濟學家羅伯特．席勒（Robert Shiller）的名字。如果想要了解更多，包括席勒本益比，可以搜尋席勒的網站首頁。

盈餘和股息在短期內或許會下跌，但長期而言卻是呈現成長走勢。如果我們在1997年底投資100美元，購買標準普爾500指數的股票，當時的現金殖利率為1.6%，盈餘殖利率為4.1%。這2個指標均顯示，股票的價值相當高。但是，20年後，原本我們投資的100美元的現金殖利率已經提高至5.1%，盈餘殖利率上升至11.4%，不過前提是我們運用獲得的股息再投資。如果我們再投資這些股息，買進更多股份，那麼最初投資的100美元資本將可創造更高的盈餘和現金殖利率。當然，不論是德國DAX指數、富時100指數，以及其他國家的市場指數，都是同樣的道理。