通膨升溫機率增　有利景氣循環股

摘要

近來市場最熱門的話題之一，就是通膨升溫，這也是近10年首次見到，通膨上行的機率要大於下滑的可能，而且不確定性亦增加（詳見圖1）。儘管我們認為這波通膨的壓力可能是短期的，但現在似乎也是投資人考量調整投資組合的時機，以因應未來1、2年後情勢的變化。

 

在通膨逐漸升溫的環境中，通常較有利於景氣循環股的表現，市場資金往往也較青睞景氣循環股，或是較短天期的債券。在此情況下，預期在股市方面，包括歐股、新興市場等區域的價值型股票以及景氣循環股，可望有表現的機會。在債市方面，預期成熟市場的債券收益率有機會陡升。

我們認為，在這一波擴張週期中，經濟成長動能及通膨壓力，會比前一個週期還要強。雖然通膨壓力會比前一個週期要強，但也不用過於擔心通膨升溫的疑慮會持續成為風險性資產表現的阻力，因為「通膨」畢竟是眾多影響股市的原因之一。

不過，市場波動的確有可能增加，投資人此時應順勢檢視個人的資產配置，適度調降整體資產配置的風險係數，降低資產波動度以因應未來可能的變局。

近期因通膨升溫疑慮所引發的市場波動應是短暫現象，我們目前判斷原因如下：首先是來自去年的低基期效應，不過這可望隨著時間的推移而趨緩；另一個則是過去疫情導致大宗商品價格低迷，如今隨著疫情逐漸緩解，價格也出現反彈；至於旅店、機票等商品與服務價格飆升，則是經濟重啟的結果。

我們預期，消費者物價指數（CPI）年增的數據有機會在今年第2季度見頂。不過，之後對於通膨壓力的消退程度和速度，現階段還是存在不確定性，特別是在這種前所未有的經濟凍結和解凍的情況下。

原物料、勞動力短缺
此波通膨效應將更持久

然而，其他潛在的通膨驅動因素，可能會對物價產生更持久的影響，例如工業金屬供應短缺，這些問題是需要時間解決的。

更關鍵的是，這段期間的貨幣政策與財政政策，不僅為經濟增長提供結構性的支撐效果，同時也帶動勞動市場升級，促使這一波擴張週期可望較前一波強勁，但也因此帶來價格上漲的壓力。

儘管通膨升溫的議題，已引發美國聯準會（Fed）的重視，甚至有官員表示開始考慮何時讓貨幣政策回歸正軌，但我們認為，聯準會仍需納入多重因素，考量今年是否應重新評估現有的貨幣政策。

核心個人消費支出物價指數（PCE）是聯準會對潛在通膨壓力的首要評估指標。上一個週期美國的平均PCE年增率為1.6%，因此之前官員的目標是追上實際數據與目標通膨之間的差距（目前目標通膨定在2%）。不過，聯準會還會關注各地區分行所編製的短期、年化通膨調整和中位數指標，這些數據要顯示在今年第4季之前，核心PCE價格壓力會一直存在並形成壓力，才算達成聯準會的通膨目標。

可以預期的是，由於目前驅動通膨的因素都需要較長時間來解決，例如財政支援增加、勞工薪資增長，以及勞動力缺口等，因此預期這波通膨延續的時間會比較長，且預期在未來5年內，美國CPI年增率超過3%的機率也有增加的趨勢（詳見圖2）。

 

疫苗接種有利經濟重啟
股市仍有上漲空間

不過，先前聯準會實行了10多年的寬鬆貨幣政策，通膨卻始終未能真正持續超過2%的目標，因此這種低通膨、低利率的局面在後疫情時代是否會輕易被打破，也需要密切觀察。因此對金融資產來說，投資人也應考量到大規模貨幣刺激、過剩儲蓄、穩定低通膨、可預期增長率等，長期來說都對風險資產有利。

潛在的通膨壓力持續升溫，其實亦可視為是全球經濟有力增長的信號，只是市場對於通膨疑慮的辯論，不會在短時間內結束，且預期將會繼續為市場帶來波動，實際上，目前市場已開始陸續反映通膨再起的疑慮。

在這樣的情況下，雖然基本面仍面臨通膨升溫壓力、寬鬆的貨幣政策可能轉向等疑慮，但以目前來看，市場仍呈現類股輪動的表現，尤其是成熟市場國家的疫苗持續廣泛接種，有利於經濟重啟下，可看到美國經濟數據及企業財報都出現不錯的數據表現，再加上相較於債券的低殖利率，股票估值依然合理，都意味著股票還有進一步上漲空間。

再從類股的角度來看，我們相對看好景氣循環產業，因為這類股票擁有估值面的優勢，目前評價仍偏低，以及有利的總體經濟環境（通膨升溫的壓力），這意味著此類股在未來有進一步追趕的潛力。

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