精彩書摘
 

我們利用《30歲警官靠美股提早退休》第2章學會看年報的方法,確認完公司業務相關訊息以後,接著就是分析經營表現,而財報就是最直接確認一家公司經營表現的方式。

財報可以分成三大報表,分別是「綜合損益表」、「現金流量表」及「資產負債表」,每張報表各有其不同的分析重點。想查詢美國公司的財報,可以上晨星(Morningstar)網站查詢(詳見表1)。

 

我們可以使用「營收及獲利穩定成長」、「營業現金流量及自由現金流量穩定成長」和「有息負債比愈低愈好」3項指標去確認財務表現。

「營收及獲利穩定成長」代表公司愈來愈賺錢;「營業現金流量及自由現金流量穩定成長」表示公司愈來愈賺錢的同時,也確實把現金放進口袋,而不只是虛無縹緲的帳面利潤;「有息負債比愈低愈好」表示公司無須舉債就可達成賺大錢的目標,也代表即使未來景氣轉弱,公司也會因為有息負債比低,而能成功撐過景氣低迷的時期。

只要公司在「未來」能持續符合這3大指標,股價就有很高機率可以持續上漲。下面就以蘋果(Apple,美股代號AAPL)為例來做詳細分析:

指標1》營收及獲利穩定成長
股價要持續上漲,最重要的就是獲利要持續成長,而獲利要能夠成長,最直接的成長動能就來自營業收入(以下簡稱營收)是否穩定成長。

因此,我們除了要確認公司的營收、營業淨利(或稱營業利益)、稅後淨利(或稱淨收入)和每股稅後淨利(或稱每股稅後盈餘)的成長幅度以外,也需要確認獲利能力可以保持穩定。分別說明如下:

1.確認營業收入成長幅度
以蘋果為例,2009年營收為429億500萬美元,至2018年已成長為2,655億9,500萬美元,期間內的年複合成長率達22.45%(((2,655億9,500萬÷429億500萬)^(1/9)-1)×100%,詳見圖1)。

 

2.確認營業淨利成長幅度
但僅僅只有營收持續成長是不夠的,若產品成本(或稱營業成本)或營業費用成長幅度大於營收成長幅度,最終仍然無法反映到獲利上,因此我們還須確認營業淨利的成長幅度。營業淨利是衡量公司本業獲利情形的重要指標,其公式如下:

營業淨利=營業收入-產品成本-營業費用

以蘋果為例,2009年營業淨利為117億4,000萬美元,至2018年已成長為708億9,800萬美元,期間內的年複合成長率達22.12%(((708億9,800萬÷117億4,000萬)^(1/9)-1)×100%)。

可以發現,蘋果營業淨利的成長幅度與營收相差不大,除了營收持續成長外,獲利也能維持高速成長(詳見圖2)。這表示蘋果的獲利品質相當不錯,並沒有為了衝高營收而犧牲獲利的情形。

 

3.確認稅後淨利成長幅度
即使營業淨利持續成長,但若是業外損益太大,導致副業影響本業,那仍然無法反映到股東的最終獲利上,因此,接著必須確認稅後淨利是否有成長。稅後淨利的公式如下:

稅後淨利=營業淨利+業外損益-稅費

以蘋果為例,2009年稅後淨利為82億3,500萬美元,至2018年已成長為595億3,100萬美元,期間內的年複合成長率達24.58%((595億3,100萬÷82億3,500萬)^(1/9)-1,詳見圖3)。

 

從圖2、3可以發現,蘋果稅後淨利的成長幅度和營業淨利的成長幅度大致相同,代表蘋果的獲利主要來自本業,並不會受到業外損益太多干擾,這是相當好的現象。

4.確認每股稅後淨利成長幅度
確認完公司的淨利是來自本業收入還是業外收入之後,接著,要來看每一股能夠分配到多少獲利。

從前述可以知道,稅後淨利是股東的最終獲利,但每股能分到多少獲利,就要看公司發行多少股數而定。如果稅後淨利成長,但發行股數持續增加,那每股稅後淨利還是會減少,對股東就不是好事。

每股稅後淨利又稱每股稅後盈餘,也就是大家常聽到的EPS(Earnings Per Share),可以分為基本每股稅後淨利及稀釋每股稅後淨利兩種。

基本每股稅後淨利即每1股可以為股東賺回多少利潤,而稀釋每股稅後淨利則是考慮過所有可能影響流通股數後的保守值。

由於公司除發行普通股之外,可能尚有發行可取得或轉換成普通股的認股權、認股證、可轉換公司債、可轉換特別股等,這些權利或證券如行使後,就會使在外流通股數增加,而使原來基本每股稅後淨利降低,也就是發生稀釋獲利的作用。因此,公司必須提供稀釋每股稅後淨利供投資人做判斷,來評估公司真正的獲利狀況。

一般而言,只要EPS持續成長,股價就比較容易上漲。但為了保守起見,我通常以稀釋每股稅後淨利來做評估。

稀釋每股稅後淨利=稅後淨利÷(普通股在外流通股數+稀釋性普通股數)

以蘋果為例,2009年稀釋每股稅後淨利為1.3美元,至2018年已成長為11.91美元,期間內的年複合成長率達27.9%((11.91÷1.3)^(1/9)-1,詳見圖4)。

 

可以發現,蘋果稀釋每股稅後淨利的成長幅度,比起營業淨利或稅後淨利的成長幅度都來得更快,代表蘋果公司在外流通股數持續減少,平均每股能獲得的利潤有效提升,對股東來說是很好的現象。

5.確認獲利能力可以保持穩定
除了透過上述財務指標來分析以外,我們也可以透過3種數字趨勢的變化,來迅速掌握公司獲利能力。

①營業利潤率:營業利潤率(或稱營業利益率)可以看出公司本業獲利的狀況,其公式如下:

營業利潤率=營業淨利÷營業收入×100%

若營業利潤率持續提升,代表公司控管產品成本及營業費用的能力增強;反之,若營業利潤率持續下滑,代表公司控管產品成本及營業費用的能力減弱。

並沒有說數字多少比較好或比較差,重點是與競爭對手以及公司自身的比較,如果公司長期營業利潤率比競爭對手高,跟過去歷史比較也持續進步,就代表公司本業獲利能力確實轉強。

以蘋果來說,2009年營業利潤率為27.4%,至2017年營業利潤率則為26.7%,代表公司本業獲利能力維持得不錯(詳見圖5)。

②稅後淨利率:稅後淨利率可以看出公司本業獲利加上業外損益後的狀況,其公式如下:

稅後淨利率=稅後淨利÷營業收入×100%

這個比率並不是愈高愈好,其走勢最好跟營業利潤率走勢相符。若稅後淨利率和營業利潤率的走勢差異很大,代表公司獲利受業外損益影響很大,如此就要深入分析原因,判斷這樣的業外損益是暫時的還是長期的,例如匯兌損益、處分資產損益都是常見的暫時性業外損益,但投資損益則可能是長期的業外損益,這時就要再去研究被投資公司的獲利狀況,才可以做比較正確的判斷。

以蘋果來說,2009年稅後淨利率為19.19%,至2018年稅後淨利率則為22.41%,代表公司稅後淨利率持續改善,是好現象(詳見圖5)。

 

另外,將稅後淨利率與營業利潤率比較後可以發現,兩者走勢大致相符,代表公司主要獲利均來自本業,業外損益影響不大。

③在外流通股數:在外流通股數是可供所有投資人買賣的股數,又可分為「基本在外流通股數」以及「稀釋在外流通股數」。稀釋在外流通股數是將未來有機會轉換為普通股的公司債、特別股考慮進來,因此,保守起見,我通常以稀釋在外流通股數評估。

通常在外流通股數會減少是因為公司實施庫藏股的影響,也就是公司從投資人手中買回公司股票,如此一來,公司在外流通的股數就會因此減少。由於美國公司分配股利給投資人時,投資人須繳納配息稅,因此為了節省稅費,並回饋投資人,許多公司都會實施庫藏股來回饋股東。

不過,如果公司股價被高估,公司仍大量實施庫藏股,就可能浪費公司營運資金,對股東獲利卻沒什麼幫助。

此外,如果公司的獲利未能改善,卻沒有將資金用在改善營運上,而是一再實施庫藏股,久了只會增加財務負擔,長期來說,並無法替股東創造價值。因此,庫藏股可以視為公司股價上漲的催化劑,但不應該是投資人買進這檔股票與否的關鍵。

以蘋果來說,2009年稀釋在外流通股數為63億4,900萬股,至2018年稀釋在外流通股數減少為50億股,10年總計減少幅度高達21.25%(1-50億÷63億4,900萬×100%,詳見圖6)。

 

自2013年開始,蘋果的稀釋在外流通股數快速減少,而稀釋在外流通股數愈少,平均每位投資人每股可以分得的利潤愈多。假若蘋果稀釋在外流通股數未來仍持續減少,即使淨利潤沒有成長甚至衰退,仍然可以支撐每股稅後淨利維持成長,減少淨利潤下降的衝擊。

指標2》營業現金流量及自由現金流量穩定成長
有些公司賺錢歸賺錢,但實際上沒賺到什麼現金,這樣的公司長期來說,很容易因為現金不足周轉不靈。因此,確認完公司營收及獲利穩定成長後,接著就必須確認營業現金流量及自由現金流量。分別說明如下:

1.確認營業現金流量成長幅度
營業現金流量代表公司從事各項營業活動後實際賺得的現金。以股東來說,我認為更重要的是公司創造了多少現金流量,而不是帳上有多少獲利,因為現金流量持續流入的公司,手上才有足夠現金可以回饋股東,比起許多帳上有獲利,但實際上現金卻持續流出的公司好太多了。

以蘋果來說,2009年營業現金流量為101億5,900萬美元,至2018年營業現金流量已成長為774億3,400萬美元,期間內的年複合成長率達25.31%((774億3,400萬÷101億5,900萬)^(1/9)-1)。可以發現,蘋果營業現金流量的成長幅度與稅後淨利成長的幅度相當(詳見圖7),代表蘋果在賺取利潤的同時,也能賺回現金。

 

2.確認自由現金流量成長幅度
營業現金流量代表公司從事各項營業活動後所實際賺得的現金,而自由現金流量就是扣除資本支出後公司可以自由運用的現金,公式如下:

自由現金流量=營業現金流量-資本支出

一家公司要持續維持營運成長,自然必須要添購生財器具,這些生財器具就是資本支出。扣除完資本支出後的現金流量就可供公司自由運用,可以拿來回饋股東或償還債務。

以蘋果來說,2009年自由現金流量為89億4,600萬美元,至2018年營業現金流量已經成長為641億2,100萬美元,期間內自由現金流量的年複合成長率高達24.46%((641億2,100萬÷89億4,600萬)^(1/9)-1,詳見圖8)。

 

可以發現,蘋果自由現金流量的成長幅度與營業現金流量成長的幅度相當,代表蘋果資本支出控制得不錯,可以同時兼顧自由現金流量的成長,因此有更多現金可以回饋股東。

指標3》有息負債比愈低愈好
確認完營收、獲利及現金流量表現後,最後要確認的就是公司有多少負債,一般常用的負債比公式如下:

負債比=總負債÷總資產×100%

通常一家公司負債比愈高,會被認為償款壓力愈大。當景氣好時,因為賺錢容易,還錢也容易,所以可能沒什麼償款壓力。但景氣差時,賺錢不容易,還錢也不容易,龐大的負債就很容易拖累公司營運,甚至導致公司破產。

但如果直接使用負債比去衡量公司的償債能力,並無法真正區分出一家公司的好壞。因為負債其實可以大略分為2種,一種是要付利息,而且必須定期還本,這種稱為「有息負債」;另一種是不用付利息,而且可以慢慢還本,這種稱為「無息負債」。

有息負債最常見的例子就是銀行借款,無息負債最常見的例子則是應付帳款,也就是欠給供應商的錢。

通常公司欠銀行錢只能乖乖繳息,並定期還本,若沒依約還款,就是違約。最嚴重可能陷入破產,這樣的錢一定要欠愈少愈好。但欠給供應商的錢則不用付利息,還可以慢慢還,這樣的錢自然欠愈多愈好,而且某種程度上,這也代表供應商對公司有足夠信心,才願意讓公司慢慢還款。

就像人有好人、壞人,負債也有好債、壞債,同樣都是借100萬元買股票,跟銀行借100萬元買股票,與跟媽媽借100萬元買股票,兩者還款壓力天差地別。跟銀行借錢很難耍賴,而且需要支付利息,但跟媽媽借錢卻可以撒嬌慢慢還,也不需要支付利息,這就是有息負債與無息負債的差異。

所以,衡量公司負債比時,真正要計算的是「有息負債比」,也就是將長期債務加上短期借款以後,再除以總資產。公式如下:

有息負債比=(長期債務+短期借款)÷總資產×100%

有息負債比愈高的公司,代表公司還款壓力大,應該避免投資該公司。

以蘋果為例,若看負債比,從圖9可以看出,蘋果2009年負債比為33.39%,之後逐年上升,2018年的負債比則高達70.7%。單以負債比去衡量,會認為蘋果公司的償款壓力相當大。

 

但若改以有息負債比衡量就可以發現,蘋果有息負債比重相當低,2009年到2012年甚至沒有任何有息負債,雖然從2013年後有上升情形,但2018年有息負債比仍僅為31.3%,代表蘋果公司償債壓力不高。依我個人投資經驗,我認為有息負債比超過50%才需要擔心。

財務指標為歷史資料,仍有其限制
前面提到了投資人應該要關注的3大指標(營收及獲利穩定成長、營業現金流量及自由現金流量穩定成長、有息負債比愈低愈好),但用歷史資料算出的財務指標,僅能顯示公司過去表現是好是壞,重點是其「未來」趨勢的變化。

就如同蘋果股價「過去」之所以狂漲,是因為「過去」的財務指標很漂亮,但買股票要賺錢重點是「未來」,公司未來能不能維持如此優秀的財務表現,這點從財務數字本身看不出來,必須仔細推敲財務數字的背後原因才能判斷。

然而,買股票難就難在預測未來並不容易,有些公司在過去幾年可能符合這3項指標,但若沒有競爭優勢來保護獲利成長,財務指標可能很快轉弱,股價也隨之下跌。也有些公司現在財務指標並不漂亮,但正在努力建構自己的競爭優勢,未來很有機會開花結果,財務指標在未來轉強,從而帶動股價上漲。

因此,我在下一個章節就要接著說明,如何分析一家公司的「未來展望」及「競爭優勢」。(本文摘自《30歲警官靠美股提早退休》第3章)

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書籍簡介_30歲警官靠美股提早退休

作者:施雅棠
出版社:Smart智富
出版日期:2019/07/10

作者簡介_美股夢想家施雅棠
1988年8月生,2010年從中央警察大學畢業後擔任警官一職,2019年6月(30歲)決定從崗位上提早退休,目前是臉書粉絲團「美股夢想家」版主。

施雅棠透過配息少、高成長的股票,搭配信用狀況良好的公司債做投資組合,不但可以賺價差,也能維持穩定的現金流。截至2019年5月,施雅棠在美股和美債的投資績效約20%,而他在2018年的投資收入(配息+資本利得)約123萬元,超過他一年工作所得。