央行搞錯、印鈔刺激不了通膨？研究：關鍵在原物料

摘要

過去數十年來，大家總假定央行擁有治理通膨的能力，只要透過升降息，就可調控通膨壓力。然而，2008年全球爆發金融海嘯之後，先進國家央行將利率降至零、還實施量化寬鬆貨幣政策（QE）大舉印鈔，希望活絡經濟、刺激通膨，但效果卻不彰，跟教科書的理論背道而馳。專家認為，過去的理論總認為央行能掌控通膨高低，其實是倒果為因，真正的關鍵是在原物料價格。

華爾街日報6日報導（見此），上週五（3月3日）在一場貨幣政策研討會上，由五大經濟學家撰寫的研究報告提到，央行官員經常使用的通膨指標，例如就業市場的「閒置」（slack）狀態等，其實無法衡量到真正的通膨現況。

過去幾年的超寬鬆貨幣政策，更動搖了金融市場奉行數十年的圭臬，那就是美國知名經濟學家傅利曼（Milton Friedman）提出的理論：通膨是反映央行印鈔多寡的最終結果。傅利曼認為，如果世界上只有兩顆蘋果和兩美元，那麼每顆蘋果將要價1美元。

然而，根據研究，先進國家央行大舉印鈔，其實是物價上揚造成的結果、並非引發通膨的原因。也就是說，假如一顆蘋果從1美元漲價成2美元，那麼央行得印出更多鈔票，才能避免貨幣變少、利率狂飆。研究更發現，利率降低，並不是家庭、企業決定舉債並增加支出的關鍵因素，房價和家庭負債的影響力還較高。

那麼，造成通膨的原因究竟是甚麼？不少人把矛頭指向原物料。瑞銀首席經濟學家Arend Kapteyn計算發現，自2002年以來，通膨的變化有84%可從原油、食品的價格波動來解釋。

需求對刺激通膨的影響其實相當小。研究發現，企業在制定價格時，鮮少以產品能賣出多少作參考，相反地，企業都是在保有競爭力的前提下，盡可能把成本轉嫁給消費者。過去的歷史也顯示，在通膨突然飆高之前，都出現過原物料價格推升企業成本的現象。

不過，美國聯準會（FED）前主席葛林斯班（Alan Greenspan）似乎仍不認同。他2月在接受最新一期《黃金投資人（Gold Investor）》訪問時則表示，上一次出現停滯性通膨（stagflation）要追溯到1970年代、當時的FED主席Paul Volcker將聯邦基金利率升至20%之後才成功地控制住通膨氣焰，但願歷史不要再度重演。葛林斯班說現在投資黃金等於是在買長期保險，通膨顯著竄升最終將會帶動金價走高。他將黃金視為主要全球貨幣、與白銀一樣擁有內含價值。

英國金融時報報導，葛林斯班2月16日在紐約經濟俱樂部發表演說時指出，目前還無法判斷眼前看到的是具韌性的復甦、還是停滯性通膨（高通膨、低成長率）的幻影。

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