為什麼要研究週期？

隨著我們在週期裡的位置改變，勝算也跟著改變。如果不隨著事情改變，進而改變投資立場，我們就是消極的在看待週期。換句話說，我們對提高成功機率的機會視而不見。但是如果我們應用對週期的一些洞察，就能在成功機率較高時加碼到更積極的投資標的上，而且可以在成功機率較低的時候減碼，增加防禦性投資。

投資重要的是對未來的金融做好準備，定義這個任務很簡單：我們今天配置投資組合，希望能從未來幾年發生的事件中受益。

對專業投資人來說，成功是指比一般投資人做得更好，或是績效超越指定的市場基準（績效是由所有投資人的行為決定）。但是取得這樣的成功是不小的挑戰：雖然產生平均投資績效非常容易，但是要高於平均績效卻相當困難。

我的投資理念中，最重要的基本元素是一個信念：我們無法知道等待我們的「未來總體局勢」，像是經濟、市場和地緣政治等等的事情。或是更準確的說，很少有人能比其他人更了解未來的總體局勢；而且，只有我們知道的比其他人更多的時候（不論是有更好的數據；對於擁有的數據有更好的解釋，根據我們的解釋，知道可以採取什麼行動；或是擁有需要採取這些行動的情緒韌性），我們的預測才會帶來優異的績效。

簡而言之，如果我們跟其他人一樣擁有相同的資訊，用同樣的方式分析，得到相同的結論，而且用同樣的方式去執行，那就不該預期會產生優異的績效，而且要在相關的總體局勢中持續有優越的看法是非常困難的事。

所以在我看來，試著預期未來的總體局勢不可能幫助投資人達到優異的投資績效，很少有投資人是因總體預測帶來的出色績效而聞名。

巴菲特有次告訴我，他想要的訊息要符合2個標準：必須是重要的，而且必須是可以理解的。雖然這些日子以來，「每個人都知道」總體經濟發展在決定行情上扮演主導的角色，但是「總經投資人」（macro investors）整體的績效表現卻差強人意。這不是說總體經濟無關緊要，而是非常少人能夠精通總體經濟。對大多數人來說，這是不可知的（或者是無法熟稔且持續掌握總體經濟，進而產生優異的績效）。

因此，我不認為絕大多數投資人可以因為預測總體經濟而成功投資，而且我肯定自己是其中之一。如果是這樣，那剩下哪些因素會產生成功的投資？雖然有很多細節與細微的差別，不過我認為把時間花在3大領域會最有成效：

試著比其他人更知道所謂「可知的東西」，也就是產業、公司和證券的基本面，根據這些基本面要素，有紀律的付出適當的價格。了解我們所處的環境，而且策略性配置投資組合。

前2個主題已經有很多文獻資料，組合在一起就成為「證券分析」和「價值投資」的關鍵要素：判斷一項資產未來可以創造出什麼東西，通常是獲利或現金流，以及這些前景在當下賦予這個資產多少價值。

價值投資人在做些什麼？他們致力利用「價格」與「價值」間的差異。為了成功做到這點，他們必須（1）量化一項資產的實質價值（intrinsic value，或稱為內在價值），及其可能如何隨時間改變，以及（2）拿目前的市場價格與資產的實質價值、資產的歷史價格、其他資產的價格，以及資產一般而言「理論上的公允」價格進行評估。

然後，他們會使用這個訊息來配置投資組合。大多數時候，他們短期的目標是去持有可以提供最佳價值主張的投資標的：有最具上漲潛力，以及／或上漲潛力相對於下跌風險比例較高的資產。你也許會質疑，配置的投資組合裡應該只要納入確定擁有最高價值的資產，而且價格相對於價值低估最多的投資標的。一般情況與長期來看，這也許是對的，但是我認為在這個流程納入另一個要素會有益處，那就是為未來幾年內市場可能發生的事適當配置一個投資組合。

在我看來，在特定時間點配置最佳投資組合的最好方法，是決定該如何在積極型與防禦型投資上做出平衡。而且我相信，隨著投資環境的狀態改變，以及一些要素在週期中的位置變化，積極型與防禦型投資的平衡應該要做出調整。

「關鍵是如何「調整」（calibrate），你應該對投資的金額、在各種投資機會中的資產配置，以及所承擔的投資風險都進行規畫，不斷在積極型與防禦型投資間進行調整…當價值被低估時，我們應該更加積極；當價值被高估時，我們應該放慢腳步。」

（＜歷史還在不斷重演？＞［Yet Again?］，2017年9月）

{DS}