股市

 

投資 股市 股票 基金 債券
圖片來源:dreamstime

當好公司買到爛價格
本益比不是萬能,但是好公司買在低本益比,卻能讓你有足夠的安全邊際,即便預測略有失準,仍然能小賠保持本金,甚至小賺全身而退;相反地,如果好公司買到爛價格,一旦成長力道不如預期,下場往往就是套牢,如果運氣好一點,也只能得到長期的平庸報酬。這一週,我們就以生活類股中的好公司─佳格(1227)為例來說明。

這幾年生活類股當道,例如:統一(1216)、大統益(1232)、中華食(4205)、卜蜂(1215)、花仙子(1730)等,都受到投資人追捧,其實,在這些股票被大眾青睞之前,佳格可是當年生活類股中最亮的少數幾顆星之一。

雖然近幾年佳格已經鮮少被投資人提到,但是,在2010年~2011年,佳格卻是當紅生活類股,非常受到法人與散戶的青睞。2011年8月1日,佳格當年度除權息日的前一天,盤中創下141.5元的天價。如果以當年度的稅後淨利除以當年度除權息前的股本,每股盈餘(EPS)大概在6.6元(經股本膨脹後計算的當年度EPS為5.34元),換算本益比,約當21.4倍。坦白說,這個本益比水準,比起現在熱門股動輒30倍以上的高水準,實在算「親民」,只能說略高,還不到誇張,可是這家好公司買在這樣的本益比,下場卻是讓持股人得到長期持有的低報酬。

我們來試算一下當日以141.5元買進佳格的投資人,到了2018年12月25日的報酬。佳格算是積極配發股票股利的公司,這7年多下來,當時買進1股佳格者,經過股子生股子的計算,如今已經變成2.467股,這7年多下來,總共配發現金股利28元(為了簡化計算,現金股利不再投入買股)。

如果以141.5元買進佳格,持股長抱到2018年12月25日,以收盤價48.5元計算,還原這些年領到的股票股利與現金股利,竟然只有147.65元,勉強解套而已。雖然本金沒有損失,但是卻白白浪費這些年的資本運用的機會啊,這還是一家品牌強大、經營很不錯的好公司!

細看財務報表,近7年,佳格稅後淨利的最高點出現在2015年,也就是說,在歷史最高價於2011年出現後,公司的營運仍然強健,但是,因為股本膨脹的關係,EPS有下行的趨勢(獲利成長追不上股本膨脹)。不過,Mo編之所以要選這檔股票為例,是因為這檔股票可能品牌強勢,本益比一向就比較高,以至於當2016年、2017年業績衰退之後,本益比依然居高不下,2017年上半年還創下最高市值,直到2017年下半年才開始感受到本益比修正的地心引力,邁入頹勢。

從本益比河流圖更能看出佳格受到投資人厚愛的程度,在2011年至2017年前半年,大多數時間的本益比都落在24倍線以上(紅線,此處是採已經發生的EPS來計算本益比,故本益比數值較前述計算略高),其間甚至最高到34倍。如果是低本益比買進好公司、高本益比出場的投資人,可以享受到高利潤。一檔成長股的最大投資利益就是來自於本益比這根槓桿被上調了,這一點在成長股大師費雪(Philip A. Fisher)的大作《買股致富》、《非常潛力股》中都有詳細的探討,有興趣的讀者可以參閱這兩本書。

相對地,當成長股的成長潛力消退了,它的本益比修正,就是最大的跌價來源,一旦再加上EPS衰退,那就是雪上加霜的雙重傷害,會讓投資人痛不欲生,即使像佳格這樣的好公司、即使台股的生活類股受到投資人追捧,都無法抵擋這股地心引力。目前佳格的本益比被下修到16倍上下,是7年多來的最低水準。

為什麼這2年佳格不再被視為成長股了?最重要的原因是來自中國市場認列的收益逐年下滑。由於中國市場競爭加劇,加上當地經濟成長力道下滑,因此過去曾被視為是加分的中國業務,現在反而被看成是減分,以至於原本籌碼穩定的佳格,開始出現鬆動。投信最高曾持有這檔股票逾2萬張,但是在2017年下半年,持股居然降至零,完全出清!期間投信偶有小量買進,但是因為股價持續低迷,所以持股時間亦不長久,很快又出脫。

生活類股中的王品(2727),跟佳格的狀況亦頗類似,成也蕭何、敗也蕭何。當年王品因為中國業務長紅,所以享有一段高成長、高本益比的好日子,但是王品面臨更嚴峻的狀況是台灣與中國業務同時陷入衰退,加上之前的經營團隊重整,導致不確定性快速升高,股價下跌速度比佳格還要快許多。

雖然股市對佳格不再有2011年當時的興奮與熱情,但是佳格仍然是品牌力強健的好公司,只是事後諸葛來看,在2011年~2012年以100元以上的高價(爛價格)買進佳格的投資人,長抱至今頂多只能得到不及5.3%的年化報酬率(2011年除權息前以100元的價格買進,現金股利不再投入,年化報酬率約5.3%),也就是本文最前面所說「長期的平庸報酬」。考量到持股期間所承擔的風險,這個報酬實在不算理想。

如今熱潮退去,投信也不買了,散戶也散去了(2011年,融資餘額曾高逾1萬2,000張,如今剩不到900張)。不過,佳格以過去4季EPS合計3.13元計算,本益比卻來到15.5倍(以2018年12月25日收盤價計算),幾乎是近年最低水平。雖然當中有約0.4元的貢獻來自於業外,但是整體本業仍然是恢復成長,2018年前3季營業利益較2017年同期成長了8.4%。

好公司,如果買在爛價格,常常只能得到平庸的報酬;如果買在合理價格,可能得到優質的報酬;如果買在超便宜價格,可能得到數倍到數十倍的暴利報酬。比起2011年高峰期的爛價格,現在佳格的股價不能算便宜,但是至少比較靠近合理價,只不過當年人人搶,現在卻乏人問津,股市之道,一向如此,卻也沒什麼好意外。

本文,Mo編最早發表在Smart台股戰情室周報,有興趣的可以參考看看
http://smart.businessweekly.com.tw/…/2018/smartw…/index.aspx

【本文僅供研究分享,並無推薦買賣之意】


本文獲「小編愛投資線上讀書會」授權轉載,原文:《Mo編的價值時光屋》

{DS}