據《MarketWatch》報導，芝加哥公立學校在 6 月 24 日宣布將借款 10 億美元以支付將於 6 月 30 日到期的 6 億多美元的退休金。

該消息宣佈後，債券投資人及納稅人皆深感不安。

投資人恐慌的情緒就如同穆迪先前因退休金問題下調芝加哥債務評級至『垃圾級』時一樣，令人擔心的是高額的退休金成本，在像芝加哥這些城市之中，可能將導致這些市政機構破產，殲滅大部分持有這些市政債券的投資人。

這個問題曾經沉睡在市政債券市場的一角，往往不會適度的反應在一城市的資產負債表上，但最近公共退休金問題已成為市政債券投資人及納稅人最頭痛的問題，並威脅著美國某些城市及某些州的財務狀況。

在有些地方，如波多黎各、伊利諾斯州、新澤西州和芝加哥。這些州或城市的資產負債表幾乎都處在損益平衡的邊緣。

底特律以及其他三個加州城市：瓦列霍、斯托克頓、聖貝納迪諾就因無法承受高額的退休金問題而必須宣布破產。

在這些例子中，法庭成為了市政債券投資人殘酷的戰場，一邊投資人嘗試挽救他們投資在市政債券中的錢，而另一邊公務員們也正努力挽救日益減少的退休金。

最近的幾個法院判例顯示，投資人正逐漸輸掉這場戰爭。

在這些破產的城市：底特律、瓦列霍、斯托克頓、聖貝納迪諾。市政債券投資人面臨了高達 99% 的鉅額虧損，根據評級機構穆迪在 5 月 18 日的報告指出：加州的三個城市（瓦列霍、斯托克頓、聖貝納迪諾）選擇為他們的公務員保全了退休金。只有底特律願意削減大約 18% 的退休金。

部分的債券持有人開始討論到破產法第9章，破產法第9章是專為城市、自治區而設的破產保護法，容許當局商討及調整債務，必須得到州長同意才能申請。

在破產法第 9 章內談到：一個城市聲請破產後必須提出其資產及負債的總覽予聯邦破産法院，並提出債務調整計劃，必須詳盡的提出將如何支付每位債權人，如：債券持有人，退休人員及員工。

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在其他破產案例中，債權人可以提出計劃，如清算資產的建議。但 Columbia Threadneedle Investments 市政債券分析 Ty Schoback 解釋：在破產法第 9 章內，市議會主導全部過程，法官只能決定該計畫是否『公平』及『公正』。

Schoback 進一步表示：這意味著一旦破產開始，債權人將發現他們只能接受市議會的擺佈。

雖然有人指出，工會及官員們之間的政治關係，對於優渥的退休金制度，可能實際的情況將更為複雜。

根據波士頓學院退休研究中心報告指出：在美國的許多州內，公共退休金是由憲法或成文法所保護，故此被授予了許多的特權。

在法律界，這已經成為一個『養老金至上』的地步，這對於債券投資人來說是個真正令人頭痛的問題。

在芝加哥，憲法規定：對現行職工的退休金福利不應被削弱或損害。而紐約也有一個類似的條款，而夏威夷，路易斯安那州和密西根州也有憲法條款解釋到，必須保護所有退休金受益人其完整的退休金。

一些華爾街投資人對於這種『養老金至上』的情況已不陌生。在斯托克頓市的破產案中，共同基金巨頭富蘭克林就面臨了高達 59% 的虧損。而在聖貝納迪諾市的破產案中，債券保險商 Ambac Assurance Corporation 和以盧森堡為主的EEPK對於他們手中持有的債券也正面臨 99% 的虧損。

在加州則法律規定，如果公務員離開一個工作之後在規定的時間之內取得另一份工作，則可保留其在加州公務人員退休金系統中的退休金權利。這實際上意味，如果一個公務員在斯托克頓市的破產中失去了他的退休金，他只要在加州找到一份工作，就可以挽回他的退休金。

在使用這項立法上，破產的斯托克頓市在法庭上聲稱，如果該市削減退休金，這將無法為其保留優秀的員工，從而將可能威脅到為市民所提供的基本服務，如：警察和消防系統。

斯托克頓市說服了法官，即使法官裁定退休金在理論上可以被削減，讓城市走出破產留下完整退休金，富蘭克林依然面臨了高達 59% 的虧損。

一個合法的『養老金至上』制度結合了全美國的低籌資水平，美國可能正面臨一個全國性的危機。

上星期波士頓學院退休研究中心剛出爐的報告顯示：150 個州和當地的退休金計劃顯示，資產負債比平均比例為 74%。換句話說，每1元退休金基金，政府就欠了74美分。

如果 74% 聽起來很糟糕，可以看看這個：芝加哥六大退休金計劃僅有 40% 出資率，新澤西有 51.5%，而波多黎各星期一正面臨其債務危機來臨，出資率可悲的只有 3%。

就因為這些退休金計劃出資不足，所以城市不得不使用薪資來支付退休金。

而現在許多城市已經轉向改用一種特殊類型的風險債券，稱為退休金責任債券 (POBs)。藉以取代不受歡迎舉措，如提高稅收來資助退休金。

據美國評級機構 Janney 在 5 月 1 日的報告中指出：這些債券只提供『短期的預算壓力減輕』，對於未來的決策者還有許多困難的抉擇。

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早在 1985 年，位於加州的奧克蘭市是首個售出 22 億美元免稅的退休金責任債券 (POBs) 的城市。伊利諾州也在 2003 至 2011 年間發行了價值 171.6 億美元的退休金責任債券 (POBs)。而波多黎各在 2008 年發行了 28 億美元。新澤西州也在 1997 年至 2003 年發行了 29 億美元。

簡單來說，退休金責任債券 (POBs) 的概念是允許一個城市或州借錢來支付退休金，並用該城市或該州未來的收入償還。

但是這裡有一些問題產生：

Samson Capital 債券專家 Kenneth Potts 表示：當你買入退休金責任債券 (POBs) 時，表示你正借錢給退休金基金對其投資組合進行槓桿操作，這將使你陷入曝險部位之中。

換句話說，這些退休金責任債券 (POBs) 並無實際的資產支持，也沒有具體的現金流以保證可以還款。

正如穆迪的報告指出：在本質上，退休金責任債券 (POBs) 根本就不是債券，它只是為退休金募資的一個媒介。

在最壞的情況之下，破產的城市寧可將僅剩的一點點錢選擇支付給退休金基金，也不會支付給退休金責任債券 (POBs) 的持有人。

而最新悲慘的案例發生在今年五月。當聖貝納迪諾，加利福尼亞州願意提供支付 1% 給退休金責任債券 (POBs) 的持有人時，同時願意承諾支付其退休金負債 100%。

Kenneth Potts 補充：這更顯示你在債券投資組合中，你必須知道你擁有的是什麼，以及公共收入將如何償還你的債券。

在退休金責任債券 (POBs) 市場，現在仍然吸引著許多的投資人。包括明星基金經理人岡拉克 (Jeff Gundlach) 在 5 月的私人會議中因其高收益率，建議買入波多黎各的退休金債券 (POBs)。

但巨大的報酬率即伴隨著巨大的風險，投資人購買了退休金債券 (POBs) 而如果其申請了破產法第 9 章破產保護，投資人極可能血本無歸。