周二（12/9）的陸股終於累了，雖然盤中一度創下49月以來新高，上探3091.32點，但沒想到下午開盤後之後滬跳水近200點，震盪幅度高達9%，收盤下跌收5.43%，創下自2009年8月31日（當日下跌6.74%）以來最大單日跌幅。

但在之前，這波中國股市的井噴，可說是吸引了全球目光。有多驚人？來看看一些數據

第一、本月份滬深兩市一度以單日1兆741億元人民幣（下同）的成交總量，創下全球股市單日成交新高。以12月5日來說，A股一天的成交量超過1996年一年A股成交量，平均每分鐘成交44.75億元，每秒鐘成交7,000餘萬元。老實說，這種爆發力，筆者投入資本市場十幾年還是第一次聽到看到。

第二、據中國證券登記結算公司的數據顯示，11月24日至28日，A股市場新增開戶數36.94萬戶，較前一週激增56%，創2011年4月來新高，但這點讓筆者很擔心，究竟是誰在開戶？散戶，還是法人？

第三、根據大陸證監會11月24日至12月4日滬深兩市的統計數據顯示，自然人淨買入是專業機構投資者的兩倍多。從板塊來看，滬深兩市以金融業、採礦業、房地產業累計上漲最多，漲幅分別達到35.3%、24.6%和15.3%。

從這數據來看，現在才衝進市場的是散戶居多，也就是俗稱的「中國大媽」們；然後資金追捧最多又是金融、房市和採礦業，這三個產業不是壞帳過多，就是面臨資產跌價，代表原物料物價指標的CRB指數從487跌至上周五的252，跌幅將近五成，代表這個世界不但沒有通膨，而是通縮。

好笑的是，中國股市每天號稱開盤就一堆10%漲停，但根據統計，僅1成股民的獲利跑贏大盤。據報導，今年上半年，滬指的最大漲幅接近50%，最近一項網上調查顯示，有近9成的股民跑輸大盤，虧錢的投資者占比33%。

看完這三項數據，大致輪廓已經出來，說穿了，這又是一場中國官方啟動的自救計畫，目的就是靠拉抬股票來拯救房市。

這邏輯要從一個大歷史觀來看。

首先中國的經濟模式始終不脫「計畫經濟」，事實上全球多數國家也都有這種發展模式，但跟日本、歐洲和美國甚至台灣不同之處，在於中國政府介入之深，甚至把最肥的肉留給所屬機構和裙帶團體，作為拉攏和鞏固領導核心的籌碼，這點對於經歷過80-90年代經濟發展的台灣民眾並不陌生，也就是政黨吃肉，民間或許還可以喝湯。

但天底下沒有白吃午餐，計畫經濟最可怕的就是過度投資，從金融海嘯後中國推出4兆救市計畫配合上「城鎮化讓農村富起來」的口號，後來膨脹出一堆多餘產能，包括基礎建設和鋼鐵等等，因為有這些項目，當然就會造成資源需求暴增。因此在2009到2011年出現一波原物料價格暴漲，同時也讓房地產成為炒作標的，全球當時都被金融海嘯淹沒，幸運的中國靠此避免陷入經濟衰退。

但這些都是多數都是假性需求，為了創造這些產能，許多產業為了維持基本開支，開始大量透過銀行、或者影子銀行所發行的理財性商品來籌資，也因為大家搶錢，所以利率和匯率拉高，這就是過去幾年曾經出現中國人民幣匯率和利率雙高的背景，其實就是因為中國內部沒錢在鬧錢荒。

當民間高利率出現時，投資股票自然不是好生意，因為市場會提前反應未來情況，也就是說大咖資金已經預見了後面可能隨之而來的壞帳問題。

來看看一項數據，根據中國東方資產管理公司報告，中國銀行業今年前3季不良貸款餘額達7,669億人民幣，較去年同期增36%，總計已連續12季成長。

而中國不良資產的主要來源為房地產市場，受到當地房價慘跌、信貸緊縮影響，第2季不良貸款率可能達1.5%以上，但中國官方數據僅達1.08%，估計未來房價若下跌約30%，銀行業者恐難承擔相關損失。

這就是為什麼中國股市，從2009年第三季後幾乎就開始和全球脫軌，直到2013年7月才正式落底，因為上市公司早就預知房價所帶動的緊縮消費和高負債，將成為壓低利潤的元兇，所以當然先賣再說，一堆股民傻傻被套牢了好幾年。

那麼現在股市上漲理由又是在哪？簡單說，不是因為中國經濟更好，而是因為可能不會再那麼爛。

表面理由，當然就是中國人行降息，但這其實也不能完全根治，因為中國人行此次降息就是讓壞帳不要影響銀行太多，避免導致持續緊縮銀根，但經歷過台灣2002年二次金改的投資人大概都不會忘記，除非成立RTC這種不良資產債權處理機構，一次清光所以壞帳，否則銀行資金成本與不良貸款的上升壓力猶存。簡單說，沒有大破，就不要想要大立。

反觀美國同樣經歷金融海嘯，當時讓貝爾斯登和美林等國際大型投資機構倒閉或者被合併，連花旗都被接收國管，從經濟角度來看就是一種去除多餘產能。美國是自由資本市場，用這種置之死地而後生的方式，反倒能讓經濟快速復原，但中國卻採取緩慢處理的模式，不但無法調整結構，讓無效的資金放貸回歸銀行體系，反而讓有關係的企業財團趁機再透過新名目從金融體系搬錢。

這也是為什麼許多國際外資，並不如中國本地熱衷，例如根據金融時報就報導，上周外國投資者從亞洲新興市場，尤其是中國股市，根據澳新銀行（ANZ）編制的圖表，僅僅從中國股權基金撤出的資金就有22.49億美元，是三年中規模最大的一次。

還有一個徵兆可以注意，雖然近半年來中國股市表現亮眼，囊括1周、1個月、3個月與半年以來的全球股市漲勢冠軍寶座，但是同樣在香港掛牌的中國上市公司股價漲幅卻不如內地，根據恆生AH股溢價指數，在上海和香港兩地上市公司的香港股價比內地股價大約低12%，創出2012年7月以來最大價差。

這樣的奇特現象，特別是在滬港通啟動後更令人不解，為何同一家公司的所發行股票會出現「一國兩價」，而且根據香港交易所統計，在上海市場成交量本周創新高之際，內地投資者仍有96%的港股通額度沒有使用，究竟是中國大媽的熱情過度，還是香港這群國際投資人太過冷靜？

當然股市不一定要靠基本面，在資金狂潮下，套句中國股民最愛說的：風來了，連豬都會飛起來。不過，看看過去炒農產品、炒房、炒黃金最後的下場，一窩熱的後果就是當風弱了，還留在原地恐怕就是豬了。